Kazachstan: Meer houdbare buitenlandse schuld in een uitdagende omgeving

• Vreedzame presidentiële overgang in een context van toenemende sociale onvrede.
• De fragiele banksector en toenemende sociale spanningen zijn de belangrijkste binnenlandse zwaktes.
• Een daling in de grondstofprijzen, handelsspanningen en de lagere groei in de EU en China vormen de belangrijkste buitenlandse bedreigingen.
• Downgrade naar 3/7voor het politiek risico op korte termijn door de daling van de deviezenreserves.
• Politiek risico op (middel)lange termijn kreeg upgrade naar 5/7 dankzij lager financieel risico. 

Vreedzame presidentiële overgang... met nog steeds een belangrijke rol voor de huidige president

President Nursultan Nazarbayev, die aan de macht was sinds Kazachstan in 1991 onafhankelijk werd, is afgetreden in maart 2019. Daarop werden er in juni presidentsverkiezingen georganiseerd. Tokayev, de kandidaat die de steun van Nazarbayev geniet, won die verkiezingen met 70,8% van de stemmen. Naar Kazachse normen is dit een vrij lage score. De presidentiële overgang vindt plaats in een periode van toenemende sociale onvrede omwille van matige sociaaleconomische ontwikkelingen. Op korte termijn zullen de autoriteiten zich waarschijnlijk concentreren op maatregelen om de groei te stimuleren, de levensstandaard te verbeteren en de sociale stabiliteit te bewaren. Dat zal echter wel zijn tol eisen van de overheidsfinanciën. 

Onlangs zijn er dodelijke conflicten tussen twee verschillende etnische groepen uitgebroken in een dorp in de buurt van de grens met Kirgizië. Dit legt de kwetsbaarheid van de interetnische betrekkingen in Kazachstan bloot, waar een complexe mix van bevolkingsgroepen tot nu toe grotendeels in harmonie samenleefde.  

In oktober 2019 droeg president Tokayev belangrijke uitvoerende bevoegdheden over aan zijn voorganger Nazarbayev. Het ging dan bv. om het recht om zijn veto te stellen tegen de keuzes van het kabinet van de president, behalve wat betreft de ministers van Defensie, Buitenlandse Zaken en Binnenlandse Zaken. Als voorzitter van de Veiligheidsraad en van de regerende Nur Otan-partij en als lid van de Grondwettelijke Raad heeft Nazarbayev heel wat macht weten te behouden. Bovendien is zijn dochter Dariga Nazarbayeva intussen Voorzitster van de Senaat. Dit toont aan dat het dynastieke opvolgingsscenario waarschijnlijk blijft. Het land heeft machtige elites en clans die veel rijkdom hebben vergaard. Zij zullen waarschijnlijk onderling onderhandelen om de politieke stabiliteit te handhaven. 

Kazachstan is een nauwe bondgenoot van Rusland en lid van de Euraziatische Economische Unie, en probeert goede relaties te onderhouden met zowel Rusland als met het Westen en China. China is een belangrijke handels- en investeringspartner van Kazachstan. De Kazachse economie is daardoor niet immuun voor de onrechtstreekse impact van handelsspanningen tussen de VS en China (zelfs al nemen die spanningen nu af op de korte termijn). Bovendien worden de onvrede en protesten aangewakkerd door de angst voor de Chinese expansie. Tot slot is de relatie tussen Kazachstan en Oezbekistan er sterk op vooruitgegaan sinds de dood van de Oezbeekse president Karimov in 2016. Beide landen waren altijd al rivalen om leider van de regio te worden, maar de betere relaties zorgen nu voor meer handel tussen de twee buurlanden.  

Sterke groei en grote afhankelijkheid van grondstoffen

Na een vertraging in 2015-2016 heeft de reële bbp-groei zich weer hersteld. Te midden van een grote binnenlandse vraag die deels werd gestimuleerd door hogere sociale uitgaven, was de bbp-groei vorig jaar robuust (rond de 3,5%), ondanks een vertraging van de olieproductie als gevolg van de geplande stilleggingen in de drie belangrijkste olievelden: Tengiz, Kashagan en Karachaganak. Voor 2020 wordt verwacht dat de groei ongeveer 3,5-4% zal bedragen als gevolg van een herstellende olieproductie. De belangrijkste risico’s voor de vooruitzichten komen voort uit een sterke daling in de grondstofprijzen (olie en metaal) en een lagere groei in de EU, China en Rusland – Kazachstans belangrijkste handelspartners. Natuurlijk kunnen de gevolgen van het coronavirus een negatieve invloed hebben op de Kazachse economie (door lagere olieprijzen en een tragere groei in China). Hoe groot deze gevolgen zullen zijn, hangt af van de lengte van de uitbraak, die tot nu toe onbekend is.

Na de sterke daling in de olieprijzen die midden 2014 begon (zie grafiek 2), veranderde het saldo op de lopende rekening in 2015 in een tekort (zie grafiek 3). In vergelijking met 2018 nam het tekort op de lopende rekening toe in 2019 tegen de achtergrond van een minder gunstig extern klimaat en een lagere olieproductie. Ondanks de moeilijkere externe omgeving bleef de wisselkoers in 2019 min of meer stabiel. 

De buitenlandse directe investeringen (BDI) zijn sinds 2016 (voornamelijk in de olie- en mijnbouwsector) op peil gebleven. Ze kregen een boost door de vorderingen in de uitbreiding van het Tengiz-olieveld (die naar verwachting in 2022-2023 voltooid zal worden). In de toekomst zal het vermogen om meer BDI aan te trekken – in een land waar de staat nog steeds een grote rol speelt in de economie – afhangen van het financiële klimaat wereldwijd en het vermogen van de autoriteiten om vooruitgang te boeken met hun ambitieuze privatiseringsprogramma (cf. de plannen voor de verkoop van participaties in het olie- en gasbedrijf KazMunayGas, het uraniumbedrijf Kazatomprom, het spoorwegbedrijf Kazakhstan Temir Zholy en het mijnbouwbedrijf Tau-Ken Samruk). In november 2018 werd 15% van de aandelen van Kazatomprom verkocht in Londen en op de nieuwe Astana International Exchange. Sindsdien heeft er geen enkele andere grote privatisering meer plaatsgevonden, terwijl er wel kleine staatsbedrijven zijn verkocht.  

Overheidsfinanciën verslechteren maar blijven gezond

De nationale overheidsfinanciën zijn gezond, maar de cijfers van de publieke sector zijn nog steeds grotendeels ondoorgrondelijk. Nadat de algemene overheidsschuld in 2014 van 15% naar 22% steeg (wat nog steeds laag was), is ze vrij stabiel gebleven. In 2019 zal het totale begrotingssaldo waarschijnlijk een licht tekort vertonen, aangezien de sociale overdrachten in het onderwijs, de gezondheidszorg en de huisvesting en de schuldverlichting voor mensen met een laag inkomen sneller zijn gestegen dan de inkomsten. Dankzij de solide algemene overheidsbalans hebben de autoriteiten in september 2019 een eurobond met een looptijd van 15 jaar uitgegeven tegen een relatief laag tarief. 

De kwetsbaarheid van de overheidsfinanciën is echter het gevolg van de afhankelijkheid van olie-inkomsten, de toenemende sociale spanningen (en dus de verleiding om meer uit te geven om de sociale onrust te beteugelen) en de voorwaardelijke verplichtingen van publiek-private samenwerkingen, staatsbedrijven en de nog steeds kwetsbare banksector. De daling van de olieprijzen en de depreciatie van de tenge in 2014-2015 hebben de banksector immers zwaar getroffen. Dankzij de steun van de autoriteiten in de vorm van liquiditeiten, achtergestelde leningen en aankopen van slechte activa heeft de banksector zich hersteld. Het niveau van de niet-presterende leningen blijft echter relatief hoog en uit de voorlopige resultaten van het lopende onderzoek naar de kwaliteit van de activa blijkt dat er een extra kapitaal van 1,2 miljard USD nodig zou kunnen zijn. Het onderzoek naar de kwaliteit van de activa biedt de mogelijkheid om de bankproblemen op te lossen.

Terwijl leningen aan bedrijven beperkt en duur zijn gebleven (gemiddeld meer dan 12% voor leningen aan rechtspersonen in lokale valuta in november 2019), zijn de leningen aan huishoudens toegenomen, wat de banken extra kwetsbaar maakt. Het gebrek aan toegang tot kredieten en de relatief hoge financieringskosten zijn ook factoren die het commerciële risico van Credendo bemoeilijken. Momenteel wordt het risico ingedeeld in categorie B (op een schaal van A tot C).

Lager financieel risico

Het relatief hoge financiële risico – de belangrijkste drijvende kracht achter het politieke risico van Kazachstan op (middel)lange termijn – is drastisch gedaald in vergelijking met de piek die het in 2016 bereikte als gevolg van de daling van de buitenlandse schuld en de schuldaflossingsratio’s. Credendo besloot daardoor om het politieke risico op (middel)lange termijn te upgraden van categorie 6/7 naar categorie 5/7 in december 2019.

De dynamiek van de buitenlandse schuld is en blijft gevoelig voor wisselkoersschommelingen. Zoals blijkt uit grafiek 4 bestaat een groot deel van de buitenlandse schuld uit leningen tussen bedrijven (meer dan 60% in oktober 2019), wat het financiële risico enigszins beperkt. Het nam (zowel absoluut als relatief) fors toe in 2015 en 2016 en is relatief gezien sindsdien weer gedaald. Hoewel de buitenlandse schuldenlast van de algemene overheid licht is toegenomen, blijft hij zeer beperkt. De buitenlandse schuld van de banksector is ook zeer beperkt en is aan het dalen in het kader van de consolidatie van de banksector. De schulden van de overige sectoren zijn grotendeels stabiel. Ten slotte beschikt Kazachstan over externe activa (Nationaal Fonds voor de Republiek Kazachstan - NFRK) ter waarde van 35% van het bbp in 2018, wat een andere risicobeperkende factor is.

Bruto deviezenreserves onder druk

De bruto deviezenreserves (exclusief goud) stonden de afgelopen jaren onder druk. Bovendien zijn ze vorig jaar sterk gedaald (zie grafiek 5) doordat de overheid en de staatsbedrijven hun buitenlandse schuld hebben terugbetaald en de centrale bank heeft ingegrepen om de munt te ondersteunen – ook al had ze in augustus 2015 besloten om de tenge vrij te laten zweven in plaats van een koppeling met de USD te verdedigen en een kader gericht op inflatie in te voeren – naar aanleiding van de uitstroom van de portefeuilles. Daardoor dekten de deviezenreserves van 10,2 miljard USD minder dan 2 maanden import in november 2019 (het laagste relatieve niveau sinds 2000). Deze sterke daling heeft ertoe geleid dat Credendo haar kortetermijnrating voor politieke risico's – een weerspiegeling van de liquiditeit van een land – in 2019 heeft verlaagd naar categorie 3/7.

Analist: Pascaline della Faille – p.dellafaille@credendo.com