Turkije: Een terugkeer naar een orthodoxer monetair beleid verbetert de vooruitzichten voor het landenrisico, maar zal het standhouden?

Een orthodoxer monetair beleid

Na zijn herverkiezing in mei 2023 stelde president Erdogan een nieuw, orthodoxer, economisch team aan onder leiding van de minister van Financiën, Mehmet Simsek, en de gouverneur van de nationale bank, Hafize Gaye Erkan.

Sinds haar aantreden heeft mevrouw Erkan een orthodoxer monetair beleid gevoerd door de referentierentevoeten geleidelijk te verhogen naar 40% (komende van 8,5% begin juni 2023), waardoor de Turkse lira in waarde kon dalen. Bovendien heeft ze ook geleidelijk aan een aantal onorthodoxe financiële instrumenten afgeschaft, zoals een depositosysteem met bescherming tegen valutaschommelingen. De terugkeer naar een orthodoxer monetair beleid zet de Turkse lira, die sterk in waarde is gedaald, zwaar onder druk. Als gevolg daarvan stijgt de inflatie weer (zie onderstaande grafiek).

Begrotingstekort in 2023 naar verwachting groter dan in de periode 2021-2022

Sinds zijn aantreden, heeft de heer Simsek het begrotingsbeleid aangescherpt door onder andere het btw-tarief en de brandstofbelasting te verhogen en kostenbesparende maatregelen te nemen in de openbare sector. Ondanks deze maatregelen zal het totale begrotingstekort (in Turkse lira) in 2023 naar verwachting groter zijn dan in voorgaande jaren (zie grafiek met het totale begrotingstekort per jaar). Dat wordt grotendeels verklaard door de hoge overheidsuitgaven voor de parlements- en presidentsverkiezingen van mei 2023, en de wederopbouwkosten na de verwoestende aardbeving van februari 2023. Ondanks het grotere tekort, zou de overheidsschuld met 35% van het bbp eind 2023 gematigd moeten blijven. Naar de toekomst toe wordt verwacht dat het totale overheidstekort (ten opzichte van het bbp) zal afnemen, ook al is er een verwachte stijging van de verhouding tussen rentebetalingen en inkomsten.

Verwachte vertraging van de reële bbp-groei

De afgelopen jaren was de reële bbp-groei erg sterk en goed bestand tegen externe schokken (covid en de oorlog in Oekraïne). Deze groei werd gestimuleerd door een zeer expansiegericht monetair beleid. Dat wakkerde de kredietgroei aan en zorgde voor grote macro-economische onevenwichten zoals een hoge bedrijfsschuld, zware druk op de deviezenreserves en aanhoudende druk op de Turkse lira. In deze context zou de uitvoering van minder expansiegerichte begrotings- en monetaire beleidslijnen sinds de herverkiezing van president Erdogan onvermijdelijk leiden tot een vertraging van de economische groei en een welkom evenwichtsherstel van het macro-economisch klimaat. Het valt echter nog te bezien in welke mate de autoriteiten een dergelijke vertraging zullen aanvaarden in de aanloop naar de gemeenteraadsverkiezingen van maart 2024. Daarbij is het ook nog afwachten geblazen of president Erdogan, die gekant is tegen hoge rentetarieven, uiteindelijk zal instemmen met de uitvoering van een orthodoxer monetair beleid voor een langere periode. President Erdogan had recent namelijk al eens een orthodoxere gouverneur van de centrale bank benoemd, maar heeft hem dan later ontslagen.

Gedurende een langere periode een orthodox beleid voeren, is essentieel om onevenwichten te verminderen

Gedurende een langere periode een orthodox beleid voeren, zou de binnenlandse en externe onevenwichten geleidelijk blijven verminderen. Het onevenwicht op de lopende rekening neemt al af doordat de import minder snel groeide dan de export. In juni en september was er zelfs een tijdelijk overschot. De bruto deviezenreserves stijgen opnieuw (zoals blijkt uit de grafiek van de liquiditeitspositie) terwijl de buitenlandse kortetermijnschuld van de centrale bank niet langer toeneemt. De centrale bank neemt namelijk niet langer kortlopende externe leningen (en in de binnenlandse bankensector) op om haar deviezenreserves op te krikken. Dat zou geleidelijk moeten leiden tot een verbetering van de liquiditeitspositie en het buitenlands en binnenlands vertrouwen versterken. De import van goud zou zo moeten verminderen aangezien inwoners goud nu gebruiken als vangnet in het geval van een waardevermindering van de lira. Als een dergelijke verbetering aanhoudt, is Credendo geneigd om de beoordeling van het politieke risico van het land op de korte termijn, dat de liquiditeit van het land weergeeft, op te trekken.

Sterke solvabiliteit

De solvabiliteit van Turkije zit goed. De bruto buitenlandse schuld en schuldendienstratio’s zijn gematigd. Ondanks de recente verslechtering blijven de overheidsfinanciën gezond. De economie is bovendien goed gediversifieerd, ook al is toerisme goed voor bijna 12% van de ontvangsten op de lopende rekening. De grootste kwetsbaarheid blijft de sterke afhankelijkheid van kortlopende externe leningen en kapitaalinstromen. Andere zwakke punten komen voort uit de hoge schuldenlast van bedrijven. Die is recent echter aanzienlijk afgenomen en is grotendeels in handen van de banksector. Deze laatste wordt dan weer grotendeels gefinancierd door externe leningen, ook al is de nettopositie van buitenlandse activa van de banksector ten opzichte van het bbp verbeterd. In deze context hangt een verbetering van de beoordeling van het politieke risico op de (middel)lange termijn grotendeels af van de voortzetting van het orthodoxere beleid. Nu de reële bbp-groei vertraagt en de inflatie stijgt, zullen de komende gemeenteraadsverkiezingen een belangrijke test zijn. Gezien de grote behoefte aan externe financiering en sterke afhankelijkheid van externe kortetermijnfinanciering, zou een terugkeer naar een onorthodox monetair beleid opnieuw tot kapitaaluitstromen en druk op de bruto deviezenreserves leiden. Als dat gebeurt, kan de beoordeling van het landenrisico worden verlaagd.

Analist: Pascaline della Faille - P.dellaFaille@credendo.com