Pakistan: Downgrade van categorie 6/7 naar 7/7 voor het MLT politieke risico

In 2023 dreigt een staatsbankroet voor Pakistan

Pakistan zit midden in een crisis met meerdere facetten – economisch, financieel, sociaal en politiek – die iedere maand verergert en zou kunnen uitdraaien op een staatsbankroet. Het zal Pakistan niet lukken om uit de vicieuze schuldenval van IMF-reddingsoperaties en nieuwe buitenlandse leningen te raken zonder ingrijpende hervormingen en aanzienlijke financiële steun, waaronder een herstructurering van de staatsschuld. De uitdagingen zijn eenvoudigweg te groot geworden om alleen en op een duurzame manier te overwinnen. Ergens na de verkiezen van 2023 zal waarschijnlijk opnieuw om IMF-steun worden gevraagd. Dat is onvermijdelijk gezien Pakistans recente geschiedenis, waarbij de situatie nog is verergerd door een aantal erg ongelukkige opeenvolgende grote schokken. Pakistan heeft inderdaad een lange geschiedenis van IMF-leningen en -reddingsoperaties. Het huidige driejarig programma (het 23e sinds 1950) begon in juli 2019 te lopen tegen dezelfde voorwaarden als eerdere programma’s en heeft als doel de grote onevenwichten op de betalingsbalansen en gebrekkige overheidsfinanciën te herstellen en meer deviezenreserves te genereren. Deze steun belicht structurele zwakheden zoals een grote afhankelijkheid van import, onvoldoende export, erg zwakke overheidsfinanciën, een ondoeltreffende energiesector met zware schulden, wantrouwen van investeerders als gevolg van de voortdurende politieke instabiliteit, geen continuïteit in het beleid en slecht bestuur.

Betalingsbalanscrisis na opeenvolgende grote schokken 

Na de schok van COVID-19 in 2020-2021, werd de Pakistaanse economie zwaar getroffen door de gevolgen van de oorlog in Oekraïne in 2022.

De twee voornaamste gevolgen waren hoge inflatie (31,5% in februari, het derde hoogste cijfer in Azië na Sri Lanka en Laos; zie bovenstaande grafiek die de evolutie van de consumentenprijzen en de rentevoeten van de centrale bank weergeeft) en een forse stijging van het tekort op de lopende rekening (van 0,9% tot 4,7% van het bbp tussen begrotingsjaren 2021 en 2022, zie onderstaande grafiek), aangedreven door de duurdere invoer van voedsel en brandstof. Pakistan is erg afhankelijk van de invoer van energie (voor meer dan 25% van de totale invoer van goederen) en graan. Het land voelt de hogere prijzen als gevolg van het conflict in Oekraïne daarom harder. Dat blijkt met name het geval omdat de Pakistaanse roepie op een historisch dieptepunt staat ten opzichte van de Amerikaanse dollar. Daardoor is die essentiële invoer veel duurder geworden in lokale valuta, wat op zijn beurt de inflatie aanzwengelt.

Ondanks een recordaantal overmakingen van de Golfregio, waarvan Pakistan afhankelijk is voor ongeveer de helft van de ontvangsten op de lopende rekening, heeft de betalingsbalanscrisis de sociale dimensie van de economische crisis verergerd door onrust als gevolg van de hoge kosten van levensonderhoud en tekorten aan basisgoederen. Daardoor is de buitenlandse liquiditeit sinds het najaar van 2021 voortdurend gedaald, wat de invoerbetalingen geleidelijk heeft beïnvloed en in strenge invoerbeperkingen (waaronder voor brandstof) en aanzienlijke stroomonderbrekingen heeft geresulteerd.

Dringende behoefte aan externe financiële steun

Binnen deze erg moeilijke economische context hebben extreme moesson-overstromingen in de zomer van 2022 een derde van het grondgebied verwoest. Daarbij werden infrastructuur en belangrijke uitvoerproducten zoals landbouwgewassen en katoen voor textiel getroffen. Dat was een fatale klap voor de Pakistaanse economie en heeft van de reeds precaire situatie een onontwarbaar kluwen gemaakt. Door de haperende economie – die in begrotingsjaar 2023 mogelijk zal krimpen – en bestaande moeilijkheden om import te financieren als gevolg van de afnemende liquiditeit kunnen de autoriteiten de wederopbouw van naar schatting 30 miljard USD niet bekostigen. Daarom zegden internationale donoren toe om ongeveer 10 miljard USD te schenken en hebben China en MENA-partners zich geëngageerd om de financiële druk te verlichten door op verschillende manieren steun te bieden. Ook het IMF-programma werd in augustus hervat – waardoor een onmiddellijke uitbetaling mogelijk was – en verlengd tot juni 2023. Deze brede steun zal echter niet helpen om financiële moeilijkheden te voorkomen. Ondertussen proberen te autoriteiten nog een leningtranche van het IMF te krijgen. Eind januari hebben ze de wisselkoers van de Pakistaanse roepie geliberaliseerd, wat heeft gezorgd voor een scherpe waardevermindering van 14% ten opzichte van de Amerikaanse dollar. Daarna hebben ze brandstofsubsidies verlaagd en besloten om extra belastingen in te voeren.

Deze maatregelen kunnen samen met de toenemende tekorten aan goederen voor een stijging zorgen van de inflatie en de beleidsrente (op 2 maart verhoogd tot 20%, nog steeds ver onder de inflatie).

Onhoudbare overheidsfinanciën

Ook al benut Islamabad actief alle beschikbare opties om tijd te winnen, toch staat Pakistan op de rand van een faillissement. De Pakistaanse overheidsfinanciën zijn uiterst zwak. Zo bedroeg de overheidsschuld (77,8% van het bbp) bijna 650% van de overheidsinkomsten in begrotingsjaar 2022 (zie onderstaande grafiek) en bedragen de rentebetalingen ongeveer 40% van de overheidsinkomsten (het derde hoogste percentage ter wereld na Sri Lanka en Ghana). De overheidsschuld en interestlasten, die zijn gestegen door de renteverhogingen, zijn dus te hoog en de overheidsinkomsten te laag. Zonder drastische hervormingen en een grote schuldverlichting om de overheidsschuld te verbeteren, is deze situatie op de middellange tot lange termijn (MLT) onhoudbaar.

De totale overheidsschuld is voor 38% extern, waarvan 75% aan bi- en multilaterale crediteuren is verschuldigd.

De afgelopen maanden is het risico op een staatsbankroet groter geworden door een zware schuldendienst, die ruim boven de lage deviezenreserves ligt, en door de hoge rente. Islamabad hoopt op externe steun van twee belangrijke spelers: het IMF en China. Een grote IMF-reddingsoperatie is door de moeilijke politieke situatie niet realistisch op korte termijn, aangezien besparingsmaatregelen waarschijnlijk zullen leiden tot een escalatie van de sociale onrust en de verstoring van de bedrijfsvoering. Daardoor zouden de toch al grote politieke onzekerheid en instabiliteit nog verder toenemen. Iedere financiële reddingsoperatie zou moeten worden gecombineerd met een herstructurering van de overheidsschuld die een invloed zou hebben op de binnenlandse (de banksector) en buitenlandse schuldeisers. Wat betreft de hulp van China en gezien de enorme bedragen die op het spel staan, blijft de aanpak van Pakistans grootste bilaterale schuldeiser, met een aandeel van 80%, tot op heden onveranderd. China blijft vasthouden aan zijn gebruikelijke manier van werken met bijkomende leningen, directe buitenlandse investeringen (DBI) en schuldvernieuwing of looptijdverlenging. Bovendien kan Islamabad in de nabije toekomst niet rekenen op een verhoging van de export om de afname van de liquiditeit tegen te gaan na de zware overstromingen die de economische activiteit en structuur schade hebben toegebracht. Multilaterale instellingen, China en de VS zullen Pakistan natuurlijk niet in de steek laten gezien de noodzaak om deze kernmacht met een belangrijke strategische rol in de regio te stabiliseren. De houdbaarheid van de overheidsschuld op de middellange tot lange termijn verzekeren, zal echter meer vergen dan nieuwe externe leningen en looptijdverlengingen. Dat wordt extra benadrukt door de negatieve gevolgen van de klimaatverandering op de vooruitzichten op de lange termijn. Tenzij nauwkeurige en brede aanpassingen worden doorgevoerd, dreigen toekomstige extreme natuurrampen, zoals de overstromingen van 2022, Pakistans economie structureel volledig afhankelijk te maken van externe financiële steun.

Zware schuldaflossingen en een diepe liquiditeitscrisis

Uitgezonderd in begrotingsjaren 2021 en 2022, vertoonde de – voornamelijk publieke – buitenlandse schuld sinds 2016 een constante opwaartse trend, onder invloed van Chinese leningen en nieuwe overheidsleningen om te voldoen aan de stijgende externe financieringsbehoeften. In begrotingsjaar 2023 zullen de ratio’s na de toekenning van nieuwe externe leningen naar verwachting weer stijgen. De scherpe stijging van de buitenlandse schuld tussen 2016 en 2020 was het gevolg van de uitrol van de economische corridor tussen China en Pakistan. Dit enorme project kostte 65 miljard EUR en is het vlaggenschip van het Chinese ‘Belt and Road’-initiatief (BRI). Bijgevolg is China, met 30% van de totale buitenlandse schuld, in slechts enkele jaren tijd Pakistans belangrijkste schuldeiser geworden. De grote externe financieringsbehoeften van Pakistan zijn gestegen nadat de economie ernstig werd getroffen door verschillende schokken. Het land kreeg in 2020/2021 tijdelijk verlichting dankzij het moratorium op de schuld in het kader van het G20-initiatief tot opschorting van de schuldendienst (Debt Service Suspension Initiative - DSSI). De kortetermijnschuld en buitenlandse schuldendienst zijn echter veel hoger dan de deviezenreserves. In december 2022 dekten de deviezenreserves minder dan een maand import en sindsdien is de situatie nog verergerd.

Deze gestage afname heeft voor een tekort aan buitenlandse valuta gezorgd, waardoor de autoriteiten voorrang geven aan de invoer van basisgoederen. Een sterke Amerikaanse dollar, hoge energieprijzen die op de invoer van brandstoffen wegen, zware kosten voor de wederopbouw waarvoor de invoer van veel (kapitaal)goederen nodig is en hoge schuldaflossingen in het verschiet die de solvabiliteit van het land verslechteren, zorgen ervoor dat de liquiditeit onder druk blijft te staan en in een crisis verkeert. Deze risico’s zouden nog kunnen toenemen tijdens mogelijke besprekingen over de herstructurering van de overheidsschuld in een politiek onstabiele context. Ondertussen zal steun worden geboden door multilaterale instellingen, in de eerste plaats de Aziatische Ontwikkelingsbank (ADB), en bilaterale geldschieters, terwijl commerciële leningen niet langer worden overwogen als gevolg van de prohibitieve rente op langlopende overheidsobligaties (die op 15% staat). Een reddingsoperatie en herstructurering van de overheidsschuld zouden Pakistan kunnen helpen met de houdbaarheid van zijn overheidsschuld op de middellange tot lange termijn. Deze acties liggen nog niet op tafel, maar dat is waarschijnlijk slechts een kwestie van tijd. Credendo heeft daarom het MLT politieke risico van Pakistan verlaagd tot 7/7.

Politieke instabiliteit en veiligheidsrisico's escaleren

De binnenlandse politieke situatie is erg gespannen. Het besluit van het parlement om de populaire voormalige premier Imran Khan in april 2021 af te zetten, de oproep van Khan om vervroegde verkiezingen te houden en een sterke stijging van de kosten van levensonderhoud in combinatie met verschillende tekorten aan basisgoederen die de bevolking treffen, liggen allemaal aan de basis van frequente en massale anti-regeringsprotesten. Hoewel premier Sharif deze druk tot nu toe heeft doorstaan, zou Khan de volgende verkiezingen kunnen winnen. Dat zou dan echter waarschijnlijk gebeuren tegen de achtergrond van een nog slechter en moeilijker sociaal-economisch klimaat. Met het oog op de verzuurde bilaterale betrekkingen, valt nog te bezien hoe het machtige leger zal reageren op deze mogelijke uitkomst. In de toekomst zullen terugkerende economische moeilijkheden en politieke spanningen de politieke instabiliteit blijven aanwakkeren.

Het algemene binnenlandse klimaat wordt bemoeilijkt door interne veiligheidsrisico’s die opnieuw een belangrijke bron van bezorgdheid zijn geworden voor Islamabad. Sinds de taliban sinds 2021 weer aan de macht zijn in Afghanistan, is het politieke geweld sterk gestegen. Zo zijn er toenemende terroristische aanvallen door de TPP (een bondgenoot van Kaboel en Pakistans voornaamste militante islamitische groepering) in stamgebieden en in de onrustige westelijke provincie Baluchistan, maar deze verspreiden zich ook naar de andere delen van het land. De opleving van deze aanvallen viel samen met het einde van het staakt-het-vuren met de TPP nadat lange gesprekken met de regering geen resultaat hadden opgeleverd. De recente terroristische aanslag – de ergste sinds jaren – tegen veiligheidstroepen in de noordelijke stad Pesjawar toont aan wat de verhoogde risico’s zijn als de TPP de opstand volledig hervat. Daarom leeft de vrees voor een terugkeer naar de onstabiliteit van de jaren na 2010. Toen kon de islamitische oproer pas in 2016 een halt worden toegeroepen na een grootschalige militaire operatie. Dit gezegd zijnde, zou de herverkiezing van Khan de weg kunnen vrijmaken voor hernieuwde onderhandelingen met de TPP en voor een mogelijk vredesakkoord. Een dergelijk akkoord zou bijvoorbeeld een ruimere interpretatie van de sharia kunnen opnemen, wat politiek geweld zou kunnen verminderen. Dit vooruitzicht wordt echter overschaduwd door het verzet van het leger om een akkoord te sluiten met de TPP en de vastberadenheid om TPP-militanten die zich in Afghanistan verschuilen te bestrijden.

Nauwe banden met grote mogendheden

Ook al is de relatie met Afghanistan verslechterd, de betrekkingen met India zijn gestabiliseerd. Dat kan worden verklaard door de andere prioriteiten die Pakistan op dit moment heeft. Deze situatie zou in de toekomst echter kunnen veranderen door blijvende omstreden kwesties, met name wat betreft Kasjmir en de toegang tot water. Positief voor Pakistan is dan weer dat het land nauw blijft samenwerken met zijn sterke bondgenoot China. Gezien de gespannen relatie met Kaboel, plukt Islamabad bovendien de vruchten van verbeterde transactionele banden met de VS – hetgeen wordt toegeschreven aan de penibele financiële situatie van Pakistan – die zelfs na de chaotische terugtrekking uit Afghanistan actief blijven in de regio. Dat kan worden verklaard door de geopolitieke en veiligheidscontext, aangezien Pakistan door zijn status als nucleaire mogendheid van strategisch belang is in Azië bij de opbouw van een nieuwe wereldorde.

Analist: Raphaël Cecchi – r.cecchi@credendo.com