Argentine: Le risque politique à moyen et long terme relevé à la catégorie 6/7

Une économie largement stabilisée sous la présidence de Milei

Le président néolibéral Javier Milei est entré en fonction il y a deux ans, à la suite d’une nouvelle administration péroniste aux politiques économiques non conventionnelles qui avait conduit l’économie au bord de l’effondrement, compromis le programme du FMI et déclenché une crise monétaire. Depuis lors, Javier Milei est parvenu à maintenir une relative stabilité économique. L’inflation a fortement reculé, passant d’un pic de 211 % à la fin de l’année 2023 à 32 % à la fin de l’année 2025, même si elle demeure à deux chiffres. La désinflation devrait se poursuivre progressivement. Son rythme dépendra notamment de l’évolution des prix mondiaux du pétrole et des denrées alimentaires, en particulier si la fragile trêve entre l’Iran et les États-Unis venait à prendre fin, et selon l’intensité du potentiel épisode El Niño « godzilla » attendu. L’activité économique s’est également fortement redressée. Après deux années de récession consécutives (soit une contraction moyenne de 1,6 % en 2023-2024), le PIB réel a progressé de 4,4 % en 2025 et devrait encore croître de 3,5 % cette année. Les perspectives de croissance restent orientées à la hausse, compte tenu du statut de l’Argentine d’exportateur net de combustibles depuis 2023. De plus, l’impact direct d’une perturbation prolongée du trafic dans le détroit d’Ormuz demeure limité, étant donné la faible exposition commerciale de l’Argentine à la région du Golfe (environ 1 % des importations et 2 % des exportations).

Le redressement budgétaire engagé par Milei, malgré des vulnérabilités persistantes

Les principales réussites de Javier Milei concernent les finances publiques. Il a mis en œuvre la plus importante consolidation budgétaire depuis plus de trente ans, rétablissant un excédent primaire à partir de 2024, une première depuis 2008. Cet ajustement, soutenu par le premier programme du FMI mené à terme depuis dix ans, a permis de ramener la dette publique d’un niveau insoutenable de 155 % du PIB à la fin de 2023 à un niveau certes encore élevé, mais plus gérable, de 80 % du PIB fin 2025. À plus long terme, la solide performance du parti de Javier Milei lors des élections législatives de mi-mandat de novembre 2025 lui offre la marge politique nécessaire pour poursuivre les réformes budgétaires indispensables. La dette publique devrait ainsi reculer à 71 % du PIB d’ici 2027, un niveau toujours élevé, mais qui contribuerait à préserver la viabilité du programme du FMI. Le FMI considère que la dette publique de l’Argentine est soutenable, mais estime qu’il n’existe pas une forte probabilité que cette situation perdure, le scénario central reposant sur une stricte consolidation budgétaire et sur un accès stable aux marchés financiers afin de couvrir les importants besoins de financement extérieur des prochaines années. Ce scénario de référence demeure exposé à d’importants risques baissiers. Des dérapages budgétaires, notamment à l’approche de l’élection présidentielle déterminante de 2027, constituent toujours un risque majeur, d’autant plus que le soutien populaire à Javier Milei semble s’éroder. Si la qualité de crédit souveraine s’est améliorée — l’Argentine ayant été relevée de la catégorie très inquiétante « CCC » à « B- » par Fitch et S&P respectivement en mai et en juin de cette année — et que l’accès aux marchés financiers a repris, cette amélioration reste fragile. Les notations souveraines demeurent en effet hautement spéculatives et très éloignées de la catégorie « investment grade », Moody’s conservant pour sa part une notation inférieure de Caa1. Dans ces conditions, préserver les récents progrès en matière d’accès aux marchés financiers restera difficile, compte tenu de la forte sensibilité de l’Argentine à l’évolution des conditions financières mondiales, héritée de son long passé de mauvaise gestion économique, de crises récurrentes de balance des paiements et de défauts souverains à répétition. Enfin, une éventuelle exécution du jugement actuellement suspendu dans le litige visant la compagnie énergétique publique YPF (pour un montant équivalant à environ 2,5 % du PIB) constitue toujours un important passif.

Le FMI demeure le principal pilier du financement des déficits du compte courant, mais les IDE devraient progressivement prendre le relais

Les performances extérieures présentent un tableau plus contrasté. Javier Milei a supprimé la plupart des restrictions de change qui faussaient le fonctionnement du marché et procédé à une forte dévaluation, sans toutefois aller jusqu’à instaurer un régime de change flottant. En conséquence, le solde du compte courant est passé d’un déficit important de 3 % du PIB en 2023 à un léger excédent de 1 % du PIB en 2024, sous l’effet de la contraction des importations provoquée par la récession. Toutefois, avec le redressement de la demande intérieure et la surévaluation croissante du taux de change, le compte courant est de nouveau redevenu déficitaire, à hauteur de 1,3 % du PIB en 2025. Pour cette année, un déficit limité à 0,9 % du PIB est attendu, même si une hausse des prix du pétrole et des céréales pourrait améliorer les recettes extérieures au-delà des prévisions. Compte tenu de l’accès limité aux marchés internationaux des capitaux, le FMI est demeuré ces dernières années la principale source de financement extérieur. À l’avenir, les déficits du compte courant devraient rester modestes tout en diminuant progressivement, essentiellement grâce à la progression des exportations. Plusieurs facteurs soutiennent cette perspective. Premièrement, une évolution graduelle vers un régime de change plus flexible est attendue. Toutefois, l’instauration d’un flottement intégral du peso, de longue date préconisée par le FMI, ne s’inscrit toujours dans aucun calendrier précis, plusieurs taux de change et restrictions demeurant en vigueur. Deuxièmement, de nouveaux accords commerciaux devraient soutenir les exportations. L’accord commercial conclu avec les États-Unis en 2026 supprime les droits de douane sur un large éventail de produits, même si certains droits stratégiques – notamment les droits de 50 % sur l’acier et l’aluminium – restent maintenus. Par ailleurs, l’accord entre le Mercosur et l’Union européenne, entré en vigueur le 1er mai de cette année, libéralisera progressivement les échanges au cours d’une période transitoire de quinze ans. Troisièmement, l’abondance de ressources naturelles de l’Argentine, en particulier le lithium et les ressources énergétiques, offre un potentiel d’exportation considérable. Ces évolutions favorables devraient compenser en partie l’augmentation des sorties de revenus des facteurs de production, liée à l’assouplissement des restrictions sur le rapatriement des bénéfices et à la hausse des paiements d’intérêts. Par ailleurs, la structure du financement extérieur devrait évoluer. Les investissements directs étrangers (IDE), soutenus par le résultat des élections de l’an dernier, devraient progressivement remplacer le FMI comme principale source de financement extérieur à partir de 2026, à condition toutefois que la stabilité macroéconomique et la confiance des investisseurs soient préservées.

Une meilleure solvabilité, mais une fragilité persistante de la liquidité extérieure fait peser le risque d’une nouvelle ruée sur la monnaie

Les indicateurs de solvabilité se sont nettement améliorés. Dans la mesure où ils constituent un déterminant essentiel du risque politique à moyen et long terme, Credendo a dès lors décidé de relever la classification du pays à la catégorie 6/7. Soutenue par la consolidation budgétaire et la restructuration de la dette, la dette extérieure est retombée à un niveau plus soutenable. Le risque financier a également été partiellement atténué grâce à la structure de l’endettement, environ 80 % de la dette extérieure étant constitués d’échéances à moyen et long terme. Cette situation reflète toutefois aussi le faible accès aux marchés financiers et la dépendance à l’égard des créanciers officiels, qui détiennent près d’un tiers de la dette extérieure totale. La dette extérieure à court terme a diminué, mais demeure élevée, tandis que les ratios de service de la dette poursuivent également leur amélioration. À l’avenir, les ratios d’endettement extérieur et de service de la dette devraient globalement rester stables.
Cela étant, la position de liquidité extérieure de l’Argentine – son talon d’Achille historique – demeure fragile. Bien que les réserves brutes de change aient triplé au cours des trois dernières années, les réserves de liquidité restent limitées, représentant environ deux mois et demi de couverture des importations. En outre, les réserves nettes de change (hors lignes de swap non tirées, généralement exclues du calcul des réserves de change) demeurent fortement négatives, s’établissant à -10 milliards USD en avril 2026, contre -11,2 milliards USD à la fin de l’année 2023. Le régime de change administré, caractérisé par une bande de fluctuation surévaluée, freine l’accumulation des réserves. Par ailleurs, la ruée sur la monnaie intervenue lors des élections législatives de mi-mandat de 2025 a rapidement effacé les gains enregistrés sur les réserves de change et n’a pu être enrayée que grâce à une ligne de swap exceptionnelle de 20 milliards USD accordée par le Trésor américain. L’Argentine demeure donc vulnérable à un regain de tensions sur sa monnaie, conformément à son historique de crises de change à répétition, les plus récentes remontant à 2013, 2014, 2018, 2019, 2020, 2023 et 2025. À l’avenir, les réserves de change devraient se renforcer grâce à l’augmentation des investissements directs étrangers (IDE), mais les réserves nettes devraient rester négatives au moins jusqu’en 2027.

Un retour du péronisme après l’élection présidentielle de 2027 pourrait déclencher une nouvelle ruée sur la monnaie

Les vulnérabilités structurelles demeurent importantes. Les indicateurs institutionnels restent faibles, tandis que les chocs climatiques – et en particulier les sécheresses, l’agriculture représentant historiquement environ 45 % des recettes du compte courant – sont susceptibles d’affaiblir sensiblement les recettes d’exportation et de détériorer la liquidité extérieure. Dans ce contexte, un épisode de type « El Niño monstre » dans les prochains mois constituerait un risque réel, susceptible de détruire les récoltes par des inondations. La dépendance à l’égard du soutien extérieur accroît encore le profil de risque du pays. En effet, la ligne de swap essentielle accordée par les États-Unis n’est pas inconditionnelle. Ses modalités restent opaques et pourraient dépendre de plusieurs facteurs, notamment d’un éloignement de l’Argentine vis-à-vis de la Chine (premier partenaire commercial du pays et créancier important), de la stabilité politique de Javier Milei (dans un contexte où les tensions sociales devraient s’intensifier) et de la crédibilité des réformes engagées. Parallèlement, le statut du FMI en tant que principal créancier de l’Argentine l’expose fortement et soulève des questions quant à sa capacité à jouer pleinement son rôle de prêteur en dernier ressort en cas de nouvelle crise de la balance des paiements. L’incertitude politique demeure un risque majeur, reflétant le long historique de revirements cycliques de politique économique en Argentine. Depuis le retour à la démocratie en 1983, le péronisme est revenu à plusieurs reprises au pouvoir (1989-1999, 2002-2015 et 2019-2023), laissant craindre que l’histoire ne se répète. L’épisode de 2018 illustre particulièrement bien cette dynamique : les doutes concernant les perspectives électorales du président centriste Mauricio Macri avaient servi de catalyseur à une ruée sur la monnaie, provoquant une flambée de l’inflation et une récession qui avaient finalement ouvert la voie au retour du péronisme fin 2019. Des risques comparables se dessinent déjà à l’approche de l’élection présidentielle de l’année prochaine. Si les sondages devaient se révéler défavorables à Javier Milei, les marchés pourraient rapidement céder à la panique – d’autant plus que son administration reste éclaboussée par plusieurs affaires de corruption – entraînant une nouvelle ruée sur la monnaie et une diminution rapide des réserves brutes de change. L’instabilité qui en résulterait pourrait encore détériorer la popularité de Javier Milei, enclenchant une spirale autoréalisatrice particulièrement néfaste. Si les récentes améliorations de la politique économique laissent entrevoir la possibilité de rompre avec les cycles du passé, une question demeure : l’histoire est-elle condamnée à se répéter ?

Analyste : Jolyn Debuysscher – J.Debuysscher@credendo.com